정유주 투자할 때 알아야 할 지식 - 래깅효과, 재고평가손익

안녕하세요 최근 유가 하락에 따라 정유주 SK이노베이션, S-oil, GS 등도 함께 조정을 받는 모습입니다. 한편 제 블로그에서 이런 정유주 투자와 관련된 투자아이디어도 제시한 적도 있는데요. 정유주와 유가 간에는 밀접한 상관관계가 있는 것은 알겠는데, 관련 업종 종사자가 아닌 경우에는 직관적으로 이해하기 힘든 경우가 많습니다.

그래서 오늘은 제 개인적 공부 목적 겸 향후 정유주 투자시 활용하기 위해서 래깅효과와 재고평가손익에 대해 정리해보는 시간을 가져보기로 했습니다. 이하의 자료들은 SK이노베이션 공식 블로그에서 가져온 것들을 다시 정리한 것입니다.(문제시 삭제)

우선 재고란 무엇인지, 재고평가의 개념은 무엇인지부터 시작해보겠습니다.

재고란 기업 창고에 쌓여있는 물건을 말하죠.  그렇다면 재고평가란 무엇일까요

기업은 재고 자산을 측정할 때, 취득 원가와 순 실현 가능 가치 중 낮은 금액으로 측정한다고 합니다.(순 실현 가능 가치: 영업 과정의 예상 판매가격에서 예상되는 추가 완성 원가와 판매비용을 뺀 금액)

그렇다면 재고평가는 어떻게 이루어질까요? 국내 정유업계의 경우 재고자산을 2가지로 평가하고 있다고 합니다. 바로 선입선출법과 총평균법입니다.

선입선출법이란 먼저 매입한 것부터 먼저 출고한다고 가정하여 매입 순으로 단가를 적용하는 방식입니다.

이 경우, 판매하고 남은 재고를 최근에 구입한 원료로 만들어진 것으로 볼 수 있어, 단가 역시 가장 최근의 값이 적용되는데요. 이에 따라, 유가가 급등할 경우엔 가장 최근 가격이 반영되므로 유리할 수 있습니다.

예컨대 50달러에 구입한 원유 50L중 10L가 남아있는데 60달러로 가격이 상승했다고 하면, 선입선출법에 따른 재고자산은 60달러(최근에 구입한 원료 가격으로 반영되므로)*10L가 되므로 재고자산이 상승하는 효과가 있을 수 있겠네요.

총 평균법은 기초재고와 당기매입을 평균해 매출 원가로 반영하고, 남은 기말재고 물량은 다음 달에 반영하는 방식입니다.

총 평균법의 경우, 기초재고, 당기매입, 기말재고 등 여러 요인에 의해 재고영향 규모가 달라질 수 있습니다. 또한, 기존 재고와 새로 구입한 물량 가격을 평균하기 때문에 유가가 급락했을 때, 손실 부분을 줄일 수 있다는 것이 특징인데요. SK이노베이션은 총 평균법으로 계산한다고 하네요.

총 평균법은 유가 급락시에는 재고평가에서 유리하지만 반대로 유가 급등 시에도 재고평가에서는 덜 유리하게 되겠죠.

좀 안정적인 평가법은 총평균법인 것 같은데, 정유사들이 어떤 재고평가법을 사용하는지는 잘 모르겠습니다. 어쨌거나 선입선출법이든 총평균법이든 유가가 상승하면 재고자산이 상승하는 효과가 있고 하락하면 재고자산은 하락하는 효과가 있다는 점은 이해가 가능하실 겁니다.

참고로 SK이노베이션에서는 재고평가 손익은 영업이익에 그렇게 큰 영향을 주지 않는다고 강변하는데, 이것은 일반론과는 달라서 별도로 정리하지는 않겠습니다.

일반적인 증권가의 생각은 어쨌거나 위와 같은 이유에서 유가 상승시에는 재고평가에서 이익을 보고 하락시에는 손해를 본다는 것입니다. 저 역시 이 견해에 좀 더 동의를 하고 있구요.

혹시 SK이노베이션 측 생각이 궁금하시다면 http://skinnovation-if.com/%EC%A0%95%EC%9C%A0%EC%97%85%EA%B3%84-%EC%A0%9C%EB%8C%80%EB%A1%9C-%EC%95%8C%EC%9E%90-2-%EC%9E%AC%EA%B3%A0%ED%8F%89%EA%B0%80%EC%9D%98-%EC%86%90%EC%8B%A4%EA%B3%BC-%EC%9D%B4%EC%9D%B5-%EA%B7%B8/에서 확인이 가능합니다.(전반적인 취지는 "보수주의 회계처리 방식"에 따라 손실은 반영하지만 이익은 반영하지 않기 때문에 실제로 재고평가를 거치면 손해를 보는 경우가 많다고 주장하네요.)

마지막으로 래깅효과에 대해서 알아보겠습니다.

SK이노베이션 공식 블로그에서는 재고평가손익에 따른 영향보다 래깅효과가 오히려 더 큰 영향을 준다고 주장하고 있습니다.

래깅효과는 간단히 말해서 원재료 매수시기와 실제 투입시기 간에 차이가 발생하기 때문에 거기서 발생하는 이익을 말합니다. 이와 관련해서 설명을 위해 SK이노베이션 공식블로그의 내용을 발췌했습니다.

산유국에서 원유를 구매하여 국내로 들여오는데 보통 1~2개월가량의 시간이 소요됩니다. 그리고 이 기간 동안에도 원유 가격은 계속해서 변화하는데요. 예를 들어, 배럴당 30달러에 구입한 원유가 현지에서 국내로 들여오는 기간 중 배럴당 50달러로 가격이 상승했다면, 에너지·화학 업계 입장에선 20달러 만큼 이익을 얻은 것으로 생각할 수 있습니다.

흔히 이러한 경우를 두고 재고평가이익이 발생했다고 보는 경우가 많은데요. 그러나 래깅효과는 이때 발생하는 것이 아니라, 유가 상승으로 인해 제품 가격이 올라 실제 석유제품을 판매했을 때 거둬들이는 마진이 커져 발생하는 것을 의미한답니다. 

즉, 산유국 현지에서 원유를 구입한 시점과 실제로 제품을 만들어 판매하는 시점 차이에 따른 래깅효과로 인해 재고평가손익이 발생하게 되는 것인데요! 실제 에너지·화학 업계에서는 이러한 ‘래깅효과’가 에너지·화학 업계들의 영업이익에 ‘재고평가손익’보다 더 큰 영향을 미치며, 중요하다고 보고 있답니다.

한편 SK이노베이션은 유가 급등이 마냥 호재는 아니라고 주장하는데, 그 이유를 한번 살펴보시죠. 마찬가지로 공식 블로그 내용을 캡춰한 것 입니다.

내용이 복잡합니다. 다시 한 번 정제마진, 래깅효과, 재고평가손익에 대해 정리해보겠습니다.

1. 래깅효과란?

래깅효과란 원유 매입시기와 투입시기가 다르기 때문에 나타나는 현상. 정유사는 유가를 싸게 사온 뒤 유가가 상승하면 이를 바로 판매가에 반영해버림.

이 과정에서 실제로는 싼 가격에 원유를 사왔는데 판매시에는 비싼 가격에 원유를 사온 것으로 반영해서 판매하기 때문에 실제로는 정제마진이 올라가는 효과가 있다.

이를 래깅효과라고 한다.

2. 재고평가손익

재고평가손익이란 회사가 가지고 있는 재고를 현재 가격으로 반영하기 때문에 나타나는 현상. 50달러에 사왔던 재고를 현재 유가인 60달러로 환산해서 평가하기 때문에 재고 자산 가치가 증가되는 현상.

다만 SK이노베이션 공식 블로그에서는 "보수주의 회계 처리"에 따라 이익은 반영하지 않고 있다고 주장.(이 부분은 잘 몰라서 코멘트하기 어렵네요. 저는 그냥 재고평가손익은 실제로 반영되는 것이고, 따라서 유가 상승시 재고평가손익이 증가하고 긍정적인 이슈라고 생각하고 있습니다.)

3. 가장 중요한 것은 뭐니뭐니 해도 결국 수요

정유사의 경우 유가 상승, 하락 역시 중요합니다만 무엇보다 중요한 것은  결국 수요입니다. 수요가 좋지 않다면 유가 상승했더라도 이를 판매가에 전가할 수 없어 결국 래깅효과를 온전히 누리지 못하게 됩니다.

반면 수요가 좋다면 래깅효과에 따라 구매자에게 100% 유가 상승을 전가할 수 있어서 이는 정제마진의 상승으로 이어지게 되죠.

따라서 유가가 오르는 것이 원유 수요의 상승이냐, 아니면 단순히 공급 차질에 따른 것인지도 중요한 영향을 미칠 것입니다.

오늘은 정유사 투자시 알아둬야 할 상식인 래깅효과, 재고평가손익, 정제마진에 대해 알아보았습니다. 정유사 수익구조는 단순화해서 설명하기 어렵기 떄문에 유가가 상승한다고 무조건 호재도 아니고 하락한다고 무조건 악재도 아닙니다. 그래서 정유주 투자가 어려운 것이기도 합니다.

위의 내용만 해도, 유가가 상승/하락하면 래깅효과 재고평가손익 그리고 수요공급곡선에 따른 영향이 복합적으로 작용하기 때문에 쉽게 분석하기는 어려운 것이죠.

개인적으로는 수요에 따른 영향>>>>>래깅효과, 재고평가손익 정도로 영향력을 생각하고 투자에 임하고 있습니다.

정유주 투자와 관련하여 보다 심도 있는 공부는 기회가 되면 다시 한 번 정리해서 올려보도록 하겠습니다. 감사합니다.

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